私募板块造好 美国经济重现80年代荣景
Peter Garnry
Chief Investment Strategist
摘要: 今年至今以来，所有已上市的私募股价平均上涨了27%，成为全球股市表现最好的板块之一。许多私募企业在疫情期间为其投资的公司提供了关键的资金援助，并开始获利。而不少私募也凭借自身稳健财务状况，利用其资产负债表增加杠杆。然而这并不是说风险全无，因为目前上市私募的股价已经徘徊于历史最高位。在本期股市盘点中，我们还同时回顾了截至5月份的美国经济，数据显示美国经济正在以接近1984年以来的最高位水平运转。
我们的忠实读者一定不难发现，我们会通过设计股票篮子的方式分析当下的市场主流行情。今年迄今为止，两个走势最佳的股票主题分别是加密货币/区块链以及物流航运。目前来看，我们还缺一个私募股票篮，如果我们早点就编制的话，这会是今年表现排名第三的主题，累计上涨26.9%。当然考虑到低利率的宏观大环境和私募企业的融资条件，这些也都在情理之中，但也正是因为投资者开始广泛关注这一板块，价格可能会很快被炒高。
自从2003年末以来，上市私募企业的年化收益率平均维持在9.2%，而明晟全球指数（MSCI World Index）的年化收益率（包括分红再投资）为8.4%。然而虽然这一板块可以带来alpha，但考虑到一系列变量以及回撤，其实风险还是比较大的。从上图的长期总汇报走势图来看，上市私募企业的表现自2020年3月以来要远好于股票市场的总体汇报，为什么私募企业的表现如此优异？投资私募企业有哪些风险呢？
一般来说，长期的投资回报来自于多重要素，包括财务杠杆、对包括不良企业、基础设施、非上市企业的资本投资、兼并收购、房地产、信贷等小众金融市场的专业知识等，这些领域都是市场参与者很难评估的。这样的情况下，具备行业、银行和政府专业知识和网络影响的投资者就能够享受到超额投资回报，可能最重要的问题是，风险调整后的回报是否值得。
近期德勤发布的一份报告就提到了部分这些因素，在疫情期间，有一个很重要的因素就是这些私募企业为所投公司提供的资金支持。疫情刚刚爆发后市场不确定性增加，对许多企业来说再融资都更加困难，各企业境遇不一，行业中也出现了不少兼并收购的机会。能够为所投企业提供雄厚财力支持的私募企业就能更好更快的帮助这些企业摆脱困境。德勤的这份报告还指出，私募企业管理的资产规模在未来几年会快速增长。理论上听起来很不错，但是从投资者的角度来说，这更像是用资本追逐偏高的估值，最终导致未来的回报下降。但有趣的是，从观察目前上市私募企业的股价表现来看，我们并没有发现投资者有同样的疑虑。
图中列出的上市私募企业包括：Blackstone Group, Partners Group, Brookfield Asset Management, 3i Group, KKR, Apollo Global Management, Intermediate Capital Group, FS KKR Capital, Ares Capital, and Owl Rock Capital
上图显示了全球前十上市私募的PB率中位数走势，可以看出，该行业刚刚触及2.4倍的最高PB率，远高于2013年1月的0.9倍以及长期的均值1.5倍。更高的PB率代表了很多层含义，但如果用杜邦模型分析的话，最核心的信号应该是预期收益将会上升，可能是因为所投企业的数字化程度越来越高（但这可能并不符合我们观察到的情况）。或者更高的PB率可能意味着这些私募有部分的无形资产没有列明在资产负债表上。不论是何届时，私募企业从历史上来看，都是估值偏贵、汇报预期偏高的行业。这些私募一般还有比较高的财务杠杆率，比如KKR的财报就显示，其债务杠杆率从2012年开始就快速提升，但利率偏低的大环境意味着这些企业的利率费用也不会很高。换句话说，私募企业其实是借了量化宽松政策的东风。
美国经济正处于1984年以来运行最快的阶段
近期市场主要关注的就是通胀。虽然供应链是目前许多投资者分析通胀走势的重要影响因素，需求端的变化对推动财政刺激力度也有很重要的影响。目前发达经济体中债务规模已经接近饱和，无法再有效放大通胀，所以必须要从直接的财政政策刺激下手。但是目前这一刺激规模到底有多大呢？
芝加哥联储国家经济活动指数（Chicago Fed National Activity Index）是用来衡量美国经济表现的最宏观指标，该指数衡量了85项美国经济指标，正值意味着美国经济当下的增长快于趋势增长速度。目前这一指数的三个月平均值目前为0.81，为1984年以来的最高水平，表明美国经济目前正快速成长，符合四季度时美国经济增长将远高于其GDP潜力的预判，同时这会进一步加大通胀压力。目前美国经济的宏观指标也表明，三周后即将到来的财报季也会证明美国经济的热度。