A/港市场脉搏：集装箱航运顺应地缘政治和地缘经济浪潮
Redmond Wong
首席中国区策略师
关键点：
- 地缘政治紧张局势短期内推高集装箱航运运费。
- 地缘经济分裂改变了全球贸易路线和物流网络。
- 监测 WCI、SCFI 和 CCFI 以洞察市场趋势与定价。
- 中远海空和东方海外在香港上市的集装箱航运股票中占据主导地位。
- 货物类型、运费、船队价值和租赁义务对航运股票投资至关重要。
近期红海地缘政治浪潮推高集装箱海运运费
影响全球经济（尤其是国际贸易）的最新地缘政治浪潮始于去年 11 月也门胡塞民兵对穿越红海的商船发动的导弹袭击。这些袭击针对的船只不分国旗，导致全球航运路线发生重大变化。自 2023 年 12 月中旬以来，商船基本上避开了红海和苏伊士运河，而是选择绕过非洲南端的好望角。这一改道使从亚洲到欧洲的航运时间增加了 10-14 天，总航程时间约为 33-47 天。
对于一艘 20,000 TEU（二十英尺当量单位）集装箱船来说，改道将额外增加约 700,000 美元的成本，主要是由于燃油消耗增加 30%。航行时间的增加导致全球集装箱运输能力急剧下降。此外，预定到达时间的中断和改道导致新加坡、迪拜、地中海和一些欧洲港口出现拥堵，导致装货等待时间延长，全球集装箱运输能力进一步减少约 2%。航行时间的延长也推迟了集装箱箱从目的地返回亚洲出口港口的时间，造成集装箱箱短缺，进一步影响运输能力。
导致航行时间延长的一个原因是干旱导致巴拿马加通湖和巴拿马运河水位下降，迫使集装箱船卸下部分货物以降低船舶吃水（即通过巴拿马运河时船体在水线以下的最大深度）。最近，水位有所改善，但干扰尚未完全解决。
同时，托运人希望在旺季前补充库存，避免新冠疫情期间出现的供应链中断，因此需求强劲，导致集装箱运输需求提前上升，这通常出现在第三季度的旺季。因此，集装箱班轮公司能够转嫁增加的燃料成本，并从全球运力下降和需求旺盛中受益，从而大幅提高向客户收取的运费。
德鲁里全球集装箱指数（WCI）是往返美国、欧洲和亚洲的8条主要集装箱航线的现货运费的加权平均值，该指数从去年11月23日的1,384点上涨至今年6月6日的4,716点，涨幅达241%（图1）。上海集装箱运价指数（SCFI）是从上海出发的13条集装箱航线的现货运费的加权平均值，从2023年11月24日的993.21点上涨至2024年6月7日的3,184.87点，涨幅达220%（图1）。中国集装箱运价指数 (CCFI) 是从中国十大主要港口之一启航的 12 条集装箱航运航线的运费（包括现货和一年期租船费率）的加权平均值，从 2023 年 11 月 24 日的 871.28 点上涨至 2024 年 6 月 7 日的 1,592.57 点，涨幅达 82.6%（图 1）。年度租船费率受现货市场短期供需波动的影响较小，波动性小于现货运费。
全球集装箱航运订单量，即船厂签约建造的船舶数量及其标准箱运力，目前占全球船队现有运力的 20%。按历史标准来看，这一水平并不算过高，远低于 2000 年代中期 40%-60% 的泡沫水平。这种情况为积极的运费前景提供了一些额外支撑。
中国出口与通过连接国形成的新兴贸易结构
5月份，中国出口（以美元计）同比增长7.6%，远高于4月份的1.5%，也高于彭博调查预测中值5.7%。其中，对东盟经济体出口增长尤为强劲，同比增长24.8%，占中国整体出口7.6%增幅的3.7个百分点，占中国出口总额的17.5%。对美国出口同比增长4.7%，占中国出口总额的14.6%，对欧盟出口同比下降0.4%，占中国出口总额的16.9%。
如图 2 所示，过去五年，中国对美国和欧盟的出口分别实现了 12% 和 24% 的温和增长，而中国整体出口增长率为 42%。这种增长放缓反映了以中国为中心的全球供应链风险降低的地缘经济趋势。Aiyar 、Presbitero 和 Ruta (2023)的数据显示，政府实施的贸易限制急剧增加（图 3），企业盈利报告中对“回流”、“在岸”和“近岸”的提及也有所增加（图 4）。
麦肯锡全球研究院的报告显示，2017年至2023年间，中国地缘政治距离缩短了 4%，而货物贸易地理距离则增加了 6%。麦肯锡报告估计，在同一时期，美国的地缘政治距离缩短了 10%，货物贸易地理距离缩短了 3%。这一趋势支持了Gopinath等人（2024）的观察。他们认为，中美贸易摩擦的激增已经取代了两国之间的直接贸易联系，取而代之的是经由亚洲“连接国”（如越南）和拉丁美洲（如墨西哥）的间接贸易联系。如图2所示，过去五年，中国对越南、东盟、墨西哥和巴西的出口（以美元计算）分别增长了74%、75%、108%和156%。与此同时，美国从东盟的进口激增了75%。
长期前景取决于地缘经济分裂浪潮
地缘经济碎片化浪潮不断升温，改变了国际贸易格局，美国及其盟友与中国之间的直接贸易联系被通过连接国建立的间接联系所取代。这种地缘经济碎片化并未对集装箱运输产生明显的下行压力。可以说，通过连接国运输中间产品和成品所需的重新规划路线和更复杂的物流网络可能增加了所需的总航程。这种碎片化浪潮与红海地区地缘政治浪潮的涌动相吻合，形成了一场完美的风暴，推高了集装箱航运运费。
然而，从中长期来看，将红海海运中断的潜在解决方案和船舶恢复通过苏伊士运河过境的因素考虑在内是合适的。这也是定期租船费率低于高昂的现货运费的原因。长期前景取决于地缘经济分裂将发展到何种程度。麦肯锡 (2023) 估计，在对其他集团商品征收巨额关税的情况下，到 2035 年，全球贸易的地理距离将下降 4%。然而，在另一种情况下，即通过非关税举措实现产品层面的多元化和减少供应链集中度，全球贸易的地理距离将增加 3%，这将有利于集装箱航运业。
香港上市的集装箱班轮股票
香港上市的两大航运股收入主要来自集装箱班轮运输业务，分别是中远海运控股（股票代码：1919）和东方海外（国际）有限公司（股票代码：316）。投资者需要注意不要将它们与主营业务为集装箱制造的中远海运发展（股票代码：2866）或运营 154 艘油轮和 43 艘液化天然气运输船但没有集装箱船的中远海运能源运输（股票代码：1138）混淆。虽然集装箱制造、油轮和液化天然气运输船也因红海中断导致航程延长而面临供应减少，但它们的业务动态与集装箱班轮业务有很大不同。例如，看好原油油轮或液化天然气运费的投资者可以考虑中远海运能源运输的股票。这些行业的相关指数包括波罗的海重油轮指数（BDTI）、波罗的海清洁油轮指数（BCTI）和Spark Commodity LNG运费指数。
另一只受欢迎的香港上市航运股票是太平洋航运（股票代码：2343）。公司船队由小灵便型（10 千至 40 千载重吨）和超大灵便型（40 千至 70 千载重吨）等小型船舶组成，主要运输次要散装商品。投资太平洋航运时要关注的相关市场和运费指数是波罗的海干散货指数和波罗的海干散货指数，而不是更广泛报道的波罗的海干散货指数 (BDI)，后者主要反映太平洋航运不运营的大型散货船的运费，当然也不反映集装箱运价。
在下表（图 5）中，我们列出了两家香港上市集装箱班轮公司的一些关键指标，以供参考。为便于比较，我们列出了两家领先的欧洲集装箱班轮公司，即总部位于德国的赫伯罗特和总部位于丹麦的马士基。重要的是要记住，集装箱航运具有很强的周期性和资产密集性，导致盈利能力和收益在整个周期内大幅波动。使用过去 12 个月收益或当年普遍预期的市盈率仅供参考，因为未来收益可能会有很大差异。许多投资者还会考虑市净率或有形资产市净率，这需要进行更严格的研究调整，例如使用船队价值。航运公司的年报通常会列出船只名称、容量（集装箱船的 TEU、油轮和散货船的载重吨）和建造年份。投资者可以单独评估船只，也可以使用捷径，通过检查总自有容量、平均船队年龄以及来自类似船厂的类似船龄的二手船只的市场价格。公司的订单量也很重要，因为它既表明了即将到来的船队运力，也表明了额外的财务义务。例如，中远海控的订单量与船队比率为 20%，而马士基和赫伯罗特的订单量与船队比率为 9%。
投资者在评估航运公司的杠杆率和财务实力时，还应考虑其租赁义务。此外，航线部署组合以及现货市场与定期租船（班轮公司与托运人之间的固定价格运费合同）的相对风险也至关重要。每标准箱的平均航次成本和燃油消耗量也是重要因素。此外，投资者应查看公司财务报告中的注释，了解用于对冲燃油成本的掉期或其他衍生品的详细信息。因此，图 5 中的市盈率、市净率和其他比率仅供参考，不应仅依赖其做出投资决策，还需要进一步研究其他因素。
投资者对日本股市兴趣浓厚，值得注意的是，日本有三家大型航运公司：NYK（股票代码：9101）、商船三井（股票代码：9104）和川崎汽船（股票代码：9107），它们已将集装箱班轮业务整合，以 One Trust 名义共同运营。然而，这三家日本航运公司的大部分收入来自汽车运输船（滚装船）、能源（油轮和液化天然气运输船）和干散货运输，而不是集装箱班轮业务。虽然它们可能是有吸引力的投资，但它们的驱动力并非集装箱运输。
结论
集装箱航运业正在应对地缘政治紧张局势和地缘经济分裂所带来的影响。尽管红海危机在短期内推动了运费上涨，但长期前景取决于这些危机的持续性以及地缘经济分裂的更广泛趋势。
随着运营环境不断变化，及时了解地缘政治和地缘经济发展、贸易模式和供应链变化对于在这个充满活力的行业做出明智的投资决策至关重要。投资者在考虑投资集装箱班轮股票时，应仔细评估航运路线、现货市场敞口、船队组成和租赁义务等因素。
此外，监测相关运费指数，例如世界集装箱指数（WCI）、上海集装箱运价指数（SCFI）和中国集装箱运价指数（CCFI），可以为了解集装箱航运市场的供需动态和定价趋势提供有价值的信息。