美联储：鹰派暂停
Althea Spinozzi
固定收益策略主管
摘要: 近期美国长期国债收益率的上升进一步收紧了金融环境，使得本周 FOMC 会议暂停加息的可能性极大。随着加息周期结束，焦点将转向利率将在高位多久。3 个月 SOFR 曲线支撑着长期美国国债收益率，表明加息顶峰，但预计利率在未来十年内不会降至 4.10% 以下。要实现债券牛市，长期基准利率预期必须降至 3% 或以下。由于通胀率居高不下，这种情况仍然不太可能出现。但如果出现信贷事件导致的经济衰退，那么可能需要调整更激进的降息周期。在这种环境下，我们倾向于杠铃策略，尤其关注期限在 3 年期以下以及 10 年期美国国债。
在本周的 FOMC 会议上暂停加息在市场预期之内。几位美联储成员此前表示：随着长期收益率上升，金融环境将进一步收紧，并成为进一步加息的替代品。
自美联储 9 月会议以来，10 年期收益率已上升约 50 个基点，达到 4.9%。这一变动主要由于实际利率的加速上升，同期实际利率从 2% 上升到 2.5%。与此同时，盈亏平衡利率保持稳定，这让政策制定者们松了一口气，通胀预期从 3 月开始逐渐上升。
在 FOMC 会议召开之前，债券期货显示利率已经见顶。在抵押贷款和汽车贷款利率为 8%且贷款标准大幅收紧的情况下，央行进一步抑制金融条件的可能性较小。由于通胀仍然远高于目标，美联储只能长期维持较高利率（higher for longer）。
3 个月 SOFR 曲线显示，美联储可能只会从 2024 年 6 月开始降息三次。且债券期货显示，利率在未来十年内都不太可能跌破 4.10%。这种情况不会为债牛反弹留下空间，因为利率保持在全球金融危机以来的最高水平，即4%。由于收益率曲线的长端部分需要重新定价，因此预计长期美国国债将保持在当前水平附近或略高于当前水平。从历史上看，10 年期国债收益率的定价比美联储基金目标利率高出 100 至 150 个基点。因此，如果基准利率继续保持高位，10 年期国债收益率将在 5%至 5.50%区间内波动。目前，收益率曲线已开始下行。3 个月国债收益率为 5.30%，随着收益率曲线的前半部分保持稳定，10 年期国债收益率向这一水平上升并非不可想象。
要实现债券反弹，基准利率预期必须降至 3% 或以下。这在经济衰退或信贷事件发生时是可能的，正如3 月 SVB 危机一样。5 月初，3 个月 SOFR 合约反映了市场对利率在 2024 年底降至 2.70% 的预期。如果这些预期成立，长期收益率就不会突破 4%-4.5% 区域。
如果通胀压力持续，那么保持鹰派对大西洋两岸的央行来说都至关重要。在加息周期结束的迹象下，债券市场需要为未来的降息做好准备，导致收益率下降，可能会缓解融资条件并支撑通胀压力。
美国财政部的融资公告可能更值得关注
周三，美国财政部将发布季度再融资公告，这是继周一披露财政部融资需求之后的又一重大消息。这份报告可能会给 FOMC 会议蒙上阴影，因为国债供需失衡的问题逐渐显现。
在过去的一个月里，几乎所有的美国国债息票拍卖均出现了尾部。当拍卖价格高于发行价格时，就会出现尾部。再加上间接投标人的需求下降，因此出现了供需不对称的明显迹象。
问题在于，尽管美国政府债券的传统买家明显减少，但与疫情爆发之前相比，美国财政部仍在试图出售大量债券。在疫情之前，自全球金融危机以来，美联储一直通过量化宽松政策购买债券。但美联储现在通过量化紧缩（QT）成为国债的净卖家。此外，外国投资者也在减少购买美国政府证券，因为对冲货币风险的成本大幅增加，相比国内投资机会可能更好。日本投资者是美国国债的最大外国持有者。然而，随着日本国债收益率上升，日本投资者购买美国或欧洲主权债券的需求下降，因为一旦与日元对冲，投资这些债券就会带来负收益。
与 2010-2020 相比，10 年期和 30 年期债券息票发行量增加了约 60%。财政部从疫情前平均每月售出 220 亿美元的 10 年期美国国债提高至上一季度平均每月售出 360 亿美元。曲线腹部 5 年期和 7 年期国债的拍卖规模自疫情前增加了约 30%。
随着中东冲突升级，以及大选年的到来，美国财政支出可能会继续增加，从而要求美国财政部继续增加借款。
对投资者意味着什么？
除非市场预期发生变化，否则美国收益率曲线将继续走熊。在这种环境下，我们继续看好收益率曲线的前端（3 年以下）以及 10 年期。建立杠铃策略使客户能够利用前端的高收益率，同时可以利用 10 年期美国国债对冲经济衰退的风险。