股票观察：腾讯终于止跌
摘要: 上周五，腾讯股价反弹，结束之前的10日连跌，目前是投资腾讯股票的好时机吗？一方面，中国监管措施的强化对腾讯是一种阻碍，但另一方面，该公司在巨大的千禧年市场的变现能力又非常具有投资吸引力。
过去几个月，腾讯像许多其他中国股票一样，股价大幅下跌，已较52周高点下跌了30%。即便如此，自腾讯2004年上市至今，其投资回报率也达到了惊人的330倍。我们有必要认识到，股价调整是投资中必然会经历的一部分，对于长线股票投资者而言，对市场时机的把握在实践中具有挑战性。虽然我们并不期望腾讯在未来十年内复制这种高回报模式，但在唱衰该股票之前，回顾一下腾讯的“前世今生”是很重要的。当前的问题是，现在投资腾讯还合适吗？
自从腾讯今年8月公布利润出现10年来首次下滑以来，其股价就跌跌不休。当时公布的第二季度财报显示，腾讯净利润同比下跌2%至179亿元，总收入增长30%至737亿元，均逊于分析师预期。
正如盛宝银行股票策略主管Peter Garnry之前所指出的，由于中国政府打算加强对网游的监管及对民众游戏网瘾的控制，暂停新游戏审批上架，令腾讯财务数据逊于预期。这可能是利空腾讯股票的关键因素，而不是由于中国经济前景和贸易摩擦导致腾讯结构性增长下滑，当然贸易局势也令市场情绪承压。
中国政府并未透露何时结束网游禁令
鉴于游戏业务占腾讯总收入的60%，而中国政府又暂未透露何时结束网游禁令，腾讯新游戏无法上架变现，因此该公司的三季报表现可能会更疲软。如果不深入了解中国监管机构，就不可能预测监管放松的时间，但游戏批核很可能重启。鉴于这可能是一个暂时性问题，在作出长期投资决策时，就需要谨慎地关注腾讯这家企业的基本面。根据iResearch的数据，腾讯在全球游戏收入排行榜中名列第一，在中国游戏市场保持52%的收入份额。这凸显了腾讯当前问题的性质是由于暂时性问题而不是结构性问题。
如果监管风险问题不能得到解决，腾讯很可能会面临压力。投资者在判断腾讯股价底部之前，需要对监管环境以及这将如何长期影响该公司业务这一问题进一步明确。
价值评估
中国科技股的估值相对于美国科技股来说很极端。目前，中国科技企业的实际增速逊于预期，整个板块被重新定价。市场正根据中国科技股增长放缓的趋势，而非行业内的结构性问题，来重新评估该板块。这些公司增速没有达到预期，突显出中国经济增长放缓，所以尽管腾讯是全球增长最快的科技公司之一，但市场也开始对其重新定价。如下图所示，从市盈率来看，历史上，一篮子中国科技股估值高于美国科技股。目前这一溢价是2012年以来最低的，这可能为长线投资者提供机会。
正如Garnry所说，尽管最近对腾讯评级进行了调整，但从2018财年的EV/EBITDA比率（企业价值倍数）来看，其和Facebook的分别为19.6和12，其估值仍高于Facebook，其中溢价大约是38%。然而，腾讯未来三年收入增速预计为34%，EPS（每股收益）增速预计将提高至逾20%。收入增长加速，表明腾讯将社交媒体、游戏和广告产品变现的能力越来越强劲。截至6月30日的第二季度，腾讯最高增速达30.2%。由于腾讯股价继续下跌，盈利和股东权益继续上涨，其远期收益为22倍，这种趋势将无法持续。值得注意的是，腾讯市账率仍然过高，相对于其他中国科技股溢价168%。
从长远角度看腾讯
虽然现在游戏收入占到腾讯总收入的60%，但还有其他领域的业务为腾讯提供长期增长机会。未来五年，游戏不太可能成为该公司收入的核心板块。腾讯在支付、AI（人工智能）、云计算、广告和媒体方面的长期发展前景良好。腾讯是一家由互补性业务、风险投资、社交媒体、游戏、腾讯云、腾讯音乐和微信支付组成的公司。腾讯在云计算、AI和线下零售等新领域的大量投资，会以牺牲短期利润作代价，但将推动长期增长和股东价值。随着网游业务（腾讯核心业务）增长放缓，该公司利润率下滑很可能会持续一段时间，而随着市场对腾讯股价的重新定价，这种负面情绪可能也会持续一段时间。
腾讯和阿里巴巴已发展成为中国的风险投资公司。英国《金融时报》报道称，“阿里巴巴和腾讯占中国大陆风险资本流动性的40-50%”。虽然并非它们所有的投资都会成功，但鉴于其市场规模庞大，推动增长的能力不容忽视。腾讯的生态系统已经发展成连锁网络，提供互补性服务，创造出强大的网络效应，长期来看，这将有助于该公司多项投资的成功。
腾讯在中国的社交网络领域仍占主导性地位，微信活跃用户数达到了10.7亿。微信是一个社交用户高度参与的核心平台，目前变现水平不高。根据彭博社统计，中国用户每天花在腾讯应用程序上的时间总计为17亿小时，超过花在所有其他应用程序上的时间总和。
微信还充当中国消费者访问其他服务的门户，体现了强大的互补网络效应。通过微信和QQ，消费者可以访问线上社交游戏、音乐、购物、微博、电影和群组以及语音聊天软件。
腾讯在移动广告盈利增长方面，具有很强的潜力，因为随着时间的推移，移动流量将稳健增加，从而会推动广告收入的增长。根据互联网世界数据（Internet World Stats）统计，中国上网人数占该国总人口比重只有54.6%，而美国达88.1%。随着中国互联网普及率的提高，微信生态系统的价值可能进一步扩大。
腾讯在全球移动支付领域排名第二，可与阿里巴巴媲美，这意味着该项业务变现潜力强劲。该公司在其最近的财报电话会议中表示，微信支付MAU(月活跃用户人数)已经超过8亿，30万家线下商店接受微信支付。中国的移动支付生态系统规模已经是美国的11倍，随着这些趋势的不断显现，中国消费者在消费时将越来越离不开网络。不过，中国线上金融服务业面临的监管压力也在不断加大，因此这也是令监管环境承压的另一个因素。
总的来说，从长远来看，腾讯仍是一家具有投资吸引力的公司。其生态系统中包含各种有趣的和多元化的业务，鉴于其巨大的市场规模和创新动力，它们为投资者提供了推动公司增长和提升公司盈利能力的重要机会。随着中国中产阶级的迅速崛起，监管环境趋严和人口结构的转变，这在中国掀起了消费者浪潮。
鉴于监管监管环境的强化及不确定性的增加，投资者谨慎的做法是等待市场情绪转变，然后才大幅做多腾讯。投资者在判断腾讯股价底部之前，需要对监管环境以及这将如何长期影响该公司业务这一问题进一步明确。但是，股价和估值的差距持续的时间越长，投资者对这只股票就越感兴趣。
总而言之，腾讯的业务呈增长趋势，体现了中国的“新经济”特色，该公司主要面向“千禧一代”消费者群体，为他们在中国21世纪生活的各个方面提供应用软件和服务。