是时候抄底中国科技股了吗？
Peter Garnry
Chief Investment Strategist
摘要: 由于中国科技企业近期遭受了不小政策影响，我们的中国消费与科技股票主题篮成为了今年至今表现最差的股票篮子。许多投资者都在问，现在是否是抄底中国科技股的好时机。简单来说，我们认为时机未到。中国科技股目前较美国科技股相比存在折价，只要这种折价持续存在，我们认为投资者应该更多关注中国消费类股票，同时建立对美国科技股的风险敞口。文末我们还会聊一聊脸书和腾讯这两家美中科技届的领头羊公司。
在我们与客户交流分享的过程中，提及最多的问题都与中国科技股有关。多年来，投资者一直看好中国成长类型的科技股，然而一年多前中国科技行业受到各种政策影响，今年政府又加大了对营利性教育行业的整顿，并出台了迄今为止最严厉的数据隐私法，同时加强了线上游戏和内容传播的控制，官宣文稿中也更高频率提到"共同富裕"这一说法，表明未来可能政府会采取高税收政策和财富再分配理念，阿里巴巴最近就在业绩发布会上提及部分业务可能不再享受优惠税收政策。中国监管风向的转变已经影响到了我们的中国消费与技术股票篮，该篮子是今年迄今为止表现最差的主题篮，已经下降了12.4%。
市场情绪好转，方舟投资看好京东
由于Cathie Wood等大型科技投资者重返中国科技股，京东等公司的业绩结果好于预期，市场对中国科技股的情绪近期由底部快速反弹。拼多多近期发布的季报显示，公司实现首个季度盈利，并表示将秉承"共同繁荣"的原则，将公司15亿美元的利润长期回馈农民。小米和快手的业绩结果都要好于预期，这再次证明，监管的大棒确实已经落下，但对企业实际运营的影响微乎其微。此外，中国央行已经释放了支持经济的信号，并开展回购，暗示中国可能即将迎来更宽松的财政和货币政策。
Cathie Wood昨天在接受彭博社采访时表示，未来投资中国科技股，就是要寻找符合中国政府战略目标的公司，我们之前也曾表达过类似的看法。所以方舟投资又重新减仓了京东，因为后者可以作为国内物流基础设施建设的栋梁。同样，我们也认为，像小米和安踏这样的公司是消费经济的一部分，应该会得到政府的支持。消费股是一回事，但更重要的是，投资者可以抄底科技股了吗？
二十大与估值折价
在着眼中国科技股之前，投资者应该关注定于2022年10月召开的二十大，因为股市很可能会受到来自政治活动的影响。目前中国发展的主要目标是改善环境，更好实现社会平等，在半导体和可再生能源等关键技术上拥有自给自足的能力，确保科技公司不会过于强大，造成垄断。这些都是需要从政治层面考虑的问题。
如果分析12个月EV/EBITDA估值指标，恒生指数相较于纳斯达克100指数已经从溢价变为折价。综合考量中国国内目前现在政策层面的不确定性、对德尔塔毒株病例的零容忍政策以及华融和恒大的债务危机，目前中国科技股的估值折价非常合理。我们认为，外资尚需一段时日才会重新加码中国，毕竟中国科技股的"尾部风险"不是这么容易就能忘记的。只要中国科技股与美国科技股相比存在折价，投资者应该关注中国消费类股，而不是科技股。对于具有高风险承受能力的短期交易者来说，做多中国科技股可能是一种选择。
腾讯vs脸书
腾讯是与阿里巴巴齐名的迄今为止中国发展最好的民营企业 。鉴于腾讯股价较峰值已经下跌39%，当然会有投资者关注抄底时机是否已到。腾讯是中国最大的社交媒体平台，脸书是全球目前来看最好的（虽不完美）的同类公司。腾讯一直靠游戏和线上支付变现，脸书则一直专注于广告，并逐渐过渡到为大品牌进行市场推广活动，以及开放三方平台开发App，同时也在考虑是否能在支付和游戏领域发力。
自脸书上市以来，大部分时间腾讯对脸书都存在估值溢价。近期中国科技股普跌，溢价有所收窄但依然存在。问题是溢价还能持续多久？由于外资目前纷纷撤出中国，我们不能排除腾讯对脸书突然进入折价的可能。
如果我们分析一下具体数字，腾讯预计2021年和2022年的收入将分别增长20%和19%，而脸书的这两个数据分别是39%和20%。脸书的息税前利润为51.1%，而腾讯为31.4%。两家公司的自由现金流大约都是收入的30%。脸书的资本支出/营收占比比腾讯高出50%左右，脸书的研发占比是营收的21.5%，而腾讯的这一比例仅为8.1%。脸书的 ROIC 为 33%，腾讯是27.2%。脸书同样也面临强监管的风险，未来可能推行的全球公司税也会对脸书的利润产生负面影响。