美债“熊陡”趋势未变，超长债持续承压

中期通胀趋势仍然令人担忧

上周五，密歇根大学将5-10年通胀预期提升至3.2%，为2011年“阿拉伯之春”以来的最高水平。尽管只是一项调查，但它被认为是最重要的通胀预期指标之一，并对市场走势具有一定推动作用。此项调查表明，尽管美联储已积极加息，但通胀预期仍然保持良好，并且可能会继续传导至价格压力。如果预计物价上涨 3.2%，企业可能会按此幅度提价，工人也会寻求相应的加薪。

需要注意的是，密歇根大学的通胀预期并不是显示通胀可能具有长期粘性的唯一指标。5年及5年远期通胀掉期远期利率自年初以来大幅上升，且仍远高于2%的目标。

由于中期通胀预期仍具有粘性，美联储不太可能改变论调，因此我们预期美联储将坚持“higher for longer”论调。如果市场认为关键点即将到来，投资者将为降息做好准备，从而导致整个收益率曲线的收益率下降，并使金融条件放宽。只要通胀仍远高于目标且实际增长远高于 0%，央行就不太可能放松经济。

美国CPI数据再次成为债券市场焦点。10月总体CPI同比上月的3.7%降至3.2%，低于市场预期的3.3%；环比持平，为2022年7月以来最小涨幅。核心CPI同比增长4.0%，环比增长0.2%，而市场此前预期为与上月增幅一致，分别在4.1%和0.3%。这可能会使市场保持紧张，并使收益率曲线长端部分面临进一步抛售。

穆迪对美国评级展望的调整并不会改变游戏规则

穆迪周五将美国长期评级展望从“稳定”调整为“负面”。穆迪是唯一一家将美国评级维持在 Aaa 的评级机构，而标准普尔和惠誉已将其评级下调至 AA+。这一消息并未引起市场波动，因为早在今年夏天惠誉就已将美国评级下调至 AA+，投资者有足够的时间考虑降级对其投资组合的潜在影响。但我们认为，无论美国主体评级如何，金融合约均指出了“AAA或美国政府支持的债务”，因此，降级不会导致回购协议、贷款以及衍生品等的强制平仓。

相反，第三次，同时也是最后一次评级下调至 AA+， 可能会引起美国国债上涨。事实上，如果美国评级为AA+，微软、强生等美国公司均需要重新评级。试想一下，在发生信用事件时，这些公司会比美国财政部更有偿还债务的能力吗？而企业评级的变化可能会引发信贷市场的波动，从而在短期内有利于美国国债。

债券杠铃：宏观经济不确定时的平衡策略

收益率曲线将继续陡峭化。由于经济保持强劲且美联储维持按兵不动，收益率曲线的熊市陡峭可能会持续到年底。明年，随着美国经济明显减速且通胀预期继续下降，收益率曲线可能会转为牛市陡峭化。

在这种环境下，涉及收益率曲线前端 3 年期以内以及 10 年期的债券杠铃策略可能会有投资机会。在收益率曲线的前端，几乎不可能亏损。2年期美债的收益率为5%，只有当收益率上升200个基点或更多时，才会产生亏损。10年期美债也提供具有吸引力的风险回报率。考虑到持有期为1年，如果收益率上升 100 个基点，10 年期美债总回报率为 -2.25%，但如果收益率下降 100 个基点，则将产生 +12%的总回报率，以防经济衰退或信贷尾部事件。

久期方面，我们保持谨慎态度，并继续不看好收益率曲线的超长端部分。下周美国财政部将发行 20 年期国债，又将是一次考验。