小心，通胀可能会利空通胀保护债券
Althea Spinozzi
固定收益策略主管
摘要: 虽然目前债券收益率为负, 投资者是不是应该要择时买入与通胀挂钩的债券呢? 在利率上升的大环境中, 我们认为最佳的选择是从到期收益的角度判断是否要买入与通胀挂钩的债券.话虽如此, 与通胀挂钩的英国债券似乎并不是一个好的选择, 因为英国的通胀会持续维持在3%以上, 意味着债券投资只能做到盈亏平衡. 我们倾向于选择久期至多为5年的TIPS, 如果一定要看欧洲资产, 我们推荐意大利债券.
结束了意大利温暖的夏休之后，我回到了阴雨不断、16摄氏度的丹麦。休假告一段落，是时候整装待发，重新投身风云变幻的金融市场，而且我们接下来要将的债券市场可谓是波谲云诡。
我想先讲一讲近期讨论最多的话题：通胀。我不会关注大家都在问的通胀是否是“暂时的”，我还是一个看债券起家的分析师：我看通胀的原因只是向了解它会如何影响债券，在这片文章里我想着重讲一下与通胀挂钩的债券。
疫情爆发后，全球央行都纷纷祭出超宽松货币政策，把债券的真实收益率进一步打压至历史新低。这意味着，投资者不能只是简单地买入通胀挂钩债券，因为债券的表现与通胀上升的相关性越来越强。
突然间，央行的货币政策就不这么宽松了，因为有越来越多的迹象显示，通胀维持的时间可能要远比我们预期的长。
比如美国，我们认为美联储会最快在下周杰克逊霍尔会议商宣布尽早退场，这很可能会让市场感到意外。这种“意外”会对债券的盈亏平衡收益率造成下行影响，因为货币政策收紧会放缓通胀上升的速度。与此同时，名义收益率会飙升，并影响真实收益率一同上升。
通胀对普通债券和通胀保护债券的利空影响是一样的，确实，随着名义收益率的上升，投资者会倾向于抛出更贵的TIPS，买入收益率更高的普通美国国债。
但是，通胀到底要跑到多高才能让这种通胀对冲交易变得有价值呢？
TIPS：买入持有，或准备好承受本金亏损
如果参照近期密歇根大学的一项调查结果，我们预计未来五年的平均年化通胀水平为3%左右。
目前，五年期的TIPS（US91282CCA71）的收益率为-1.8%，如果你今天买入这个产品，并持有至到期，你的年化回报率是1.25%，整个持有期的总回报是6%左右。
问题是，假设五年期的真实收益率上升至0%，如果你需要在到期前卖出债券，比如一年后卖出，那你的总回报就会降至-4.6%。
因此，如果你要开展通胀对冲交易，TIPS可能是比较适合多元化投资组合的一个选择，但前提是要持有到期，避免在利率上升的环境中遭到损失。所以，还不如直接买如TIPS资产并持有到期，而不是通过购买基金的方式持有TIPS。
远离英国的通胀挂钩债券
英国的通胀保护资产少之又少。哪怕利率维持在目前的低水平，买入英国通胀挂钩债券的投资者依然会面临亏损的局面。
目前五年期英国通胀挂钩债券（GB00BYY5F144）的收益率为-3.2%，如果持有到期，未来五年的平均通胀率为3%左右，那仍然会承受-0.6%的小幅亏损。
但是，目前我们用来对标通胀挂钩债券贴息率的是零售价格指数（Retail Price Index， RPI），即在2023年之前都不会超过3%。如果一如所料，那持有五年期指数挂钩债券的投资者可能会承受更大的损失，如果要让五年期资产有投资价值，通胀需要在未来五年保持在3.2%左右。
因此，虽然买入指数挂钩英国国债看上去像是个不错的对冲，但不建议投资者在目前的利率环境下持有这种资产。
欧元计价的通胀挂钩债券
再来看一下欧洲大陆，某些国家的通胀对冲资产还是比较有吸引力的。我们主要来关注德国和意大利的通胀挂钩债券，因为一个是最贵的，一个是最便宜的欧洲通胀对冲。他们都能对欧元区的通胀起到良好的保护作用，同时也和Eurostat Eurozone HICP Ex Tobacco Index这一指数挂钩。
虽然真实收益率目前处于负值水平，但德意债券投资者做到盈亏平衡需要的年化平均通胀水平要远低于英国的水平。比如五年期和十年期的德国通胀挂钩债券，年化通胀水平只需达到2.20%和2.60%即可做到盈亏平衡。
还有一个更廉价的选择——意大利通胀挂钩债券，它比德国债券的抵御通胀能力更好。如果持有到期，五年期和十年期的意大利通胀挂钩债券，年化通胀水平只需达到1.5%和0.8%即可做到盈亏平衡。