债市观察：逐利投资者可考虑欧洲边缘国主权债？
Althea Spinozzi
固定收益策略主管
摘要: 欧洲央行的鸽派观点为欧洲主权债提供了支撑，但不同主权债在收益率和风险方面的差别很大。
人们谈起欧洲央行行长德拉吉时，喜欢强调他是意大利人这一事实。的确，他出生在其中一个“边缘”国……但这是否意味着他偏心这些边缘国？这个问题的答案难以知晓，但很明显，在他的任期内，欧洲央行实施了大大利好边缘国的政策。
上周德拉吉的鸽派讲话，不太可能动摇持上述观点的人的看法；毕竟，德拉吉的祖国正处于衰退之中，取消欧洲央行长期以来利好意大利的货币政策，意味着将对已经陷入困境的意大利施加进一步压力。
不过，我们认为德拉吉并不会来拯救意大利；相反，他正忙着拯救整个欧盟，以摆脱新一轮危机。毕竟，不只是边缘国或者意大利陷入困境。欧洲整体经济状况均不佳，甚至德国经济也开始出现疲软迹象。
目前针对欧洲市场，很难做出投资决策。股市涨得似乎有点过高了，公司债自年初以来也实现了大幅反弹，进一步推低了许多已经很低的债券收益率。尽管一些投资级公司债可能会受到鸽派的欧洲央行情绪提振而实现最后一波上攻，但目前最安全的债券标的，及在经济周期逐渐步入衰退的情况下，长期估值也有望获得支撑的标的还是主权债。
德国国债
上周欧洲央行会议召开之后，大多数欧洲主权债都出现了明显反弹。一天之内，德国国债收益率从12个基点减半至6个基点，这是自2016年以来从未出现过的水平。很明显，随着欧洲经济加剧放缓，德债很可能会进一步上扬，另外随着主权债供应停滞，及英国脱欧结果的不确定性增加，对宏观经济也起不到支撑作用，德债收益率可能最快本月跌至0%。
尽管主权债估值将获得支撑，但我们不禁想知道，当交易成本高到回吐年度回报的水平时，是否还值得投资这些主权债？可能不值得，但对于风险偏好较高的投资者来说，可以考虑投资流动性很强且盛宝平台已提供的长期欧元债券。
欧洲边缘国家主权债
欧洲央行发布TLTRO（定向长期再融资操作）计划的细节后，边缘国家主权债实现了最有力的反弹。意大利BTP债券涨幅最大，收益率当天下跌12个基点，收报2.46%。西班牙和葡萄牙主权债紧随其后，周四分别收于1.04%和1.33%。显然，欧洲央行新政策尤为利好这些国家的主权债，但哪一种为投资者提供了最佳机会？
目前，西班牙债券颇受现金投资的青睐。据彭博社报道，由于4月28日西班牙大选前的不确定性，日本养老基金一直在增持西班牙主权债。市场似乎有信心，投票只会带来短暂的噪音，而且焦点将很快回到该国经济状况上。西班牙经济呈现多元化，银行业经过成功重组后，不易受到系统性风险影响。另外很容易理解为什么西班牙主权债获得日本现金投资的青睐，因为日本实行的是负利率，但其他投资者，尤其是那些融资成本较高的投资者，可能不会满足于1%的收益率。
因此，希腊和意大利主权债再次抢了风头。意大利10年期BTP债券收益率达约2.55%，希腊10年期主权债券收益率达3.7%，几乎不可能找到有这么高收益率且信用评级较高的公司债。
而小型区域银行次级金融债方面，高收益债收益率可能超过3%。西班牙银行Banco Sabadell次级债（XS1918887156）票面利率为5.375%，到期日为2028年12月，收益率为4.9%。意大利银行UBI Banca次级债 (XS1580469895)票面利率为4.45%，2027年9月到期，收益率为4.6%，但这些债券的风险极其高，我们认为，随着欧盟经济陷入停滞，且持续实行低利率，欧洲银行将面临压力，它们的次级债券也将面临相当大的压力。
从一些较为保守的高收益债来看，它们的收益率要低得多。例如，西班牙跨国制药和化工公司Grifols发行的债券(XS1598757760)到期日为2025年1月，票面利率为3.2%，收益率仅为2.8%；新兴市场方面，巴西国家石油公司Petrobras发行的债券(XS0982711714)到期日为2025年1月，票面利率为4.75%，收益率为2.8%。同样，墨西哥水泥公司Cemex发行的债券 (XS1731106347)2024年12月到期，票面利率为2.75%，收益率为2.7%。
在这种情况下，欧盟第四大经济体意大利发行的10年期主权债收益率高达2.6%，显然为欧洲地区追逐收益的投资者提供了额外回报。当然，较高的收益率也意味着该国面临较大的政治和经济挑战，但只要欧洲央行不开始收货币政策紧，边缘国主权债就能获得支撑。
不过，请注意：希腊主权债可能难以获得这种支撑。意大利BTP债券受到国内投资者需求的提振，但希腊政府债券主要由外国投资者持有，这意味着一旦市场对欧洲和全球经济产生担忧，这些外国投资者就有可能逃向本土市场，转向风险较低的资产，从而可能引发希腊债券下跌。