大宗商品周报：尽管原油和燃料价格后期下跌，但本月表现强劲

美国和欧盟的天然气价格大幅上涨，荷兰 TTF 基准价格创下一年新高，原因是挪威发生意外停产，俄罗斯剩余供应再次引发担忧，尤其是亚洲液化天然气竞争加剧，极端天气给亚洲电力市场带来压力。能源方面，布伦特原油本月下跌约 4%，接近关键心理支撑位 80 美元，目前已损失了 12 月至 4 月初强劲涨幅的一半以上。最近炼油厂利润率下降，WTI 和布伦特原油时间价差均走弱，表明石油需求在第一季度表现强劲后已进入疲软阶段。

然而，尽管目前油价疲软，但我们仍认为未来几个月需求将回升，因为中东和亚洲的季节性降温需求强劲，美国夏季假期驾车旺季以及航空燃料需求强劲。目前，所有人的目光都集中在 6 月 2 日的 OPEC+ 会议上，以及该组织将如何应对接近 80 美元的油价，而非 90 美元这一大多数成员国所偏好的价格水平。

我们认为布伦特原油 75 美元是一条重要底线，跌破该底线后，OPEC+ 可能会加大力度支撑油价，尤其是考虑到今年全球需求增长前景高于趋势。考虑到这一点，如果该组织发出将当前减产措施延长至年底的信号，相信需求将在那之前恢复，这也不足为奇。

布伦特原油，期货首月连续（日）

近期伦敦和纽约铜价飙升至历史高点，进一步抑制了实物买家的需求，铜价因此大幅回落。尤其是在全球最大的铜消费国中国，数周来的数据一直在反映需求疲软，而金融交易商在价格看涨势头下完全忽略了这一点，长期关注的焦点是供应难以满足全球电气化的强劲需求。最近，人工智能的出现以及对电力需求的预期，有助于吸引新的投资者，而其中一些投资者可能并不完全了解大宗商品的运作方式。

大宗商品是现货产品，其价格由当前的供需平衡决定，而不是六个月或十二个月后的供需平衡。纽约高品位铜期货近期出现铜价挤压，原因是实物交易商在纽约高品位铜价格与伦敦 LME 价格之间的溢价不断上升时抛售。然而，随着高品位铜期货投机需求导致价差不断错位，卖空者最终被迫买回空头头寸，从而引发了失调，直到现在才恢复到正常水平。

高品位铜价跌破 4.75 美元/磅表明短期内动能减弱，可能导致一段时间的盘整，同时投机者调整伦敦和纽约的高位多头仓位，焦点重新回到当前的基本面发展上，尤其是在中国，上海期货交易所监测的铜库存继续出现反季节增长，达到 322,000 吨，远高于 130,000 吨的季节平均值。这一发展表明供应充足，同时也挑战了交易员和投资者的看涨信念，我们认为他们有理由预期未来价格会上涨。

高品位铜，期货首月继续（日），包括上海期货交易所的库存水平

在贵金属中，白银在过去一个月受到的关注度最高，尤其是在其突破 30 美元的技术水平之后，这一水平自 2020 年以来曾多次形成阻力，现在则成为支撑。与此同时，黄金显示出在宽幅区间内波动的迹象，同时等待有关美国降息时间和深度的进一步线索。目前，今年美国降息次数已降至一次，而且要到 12 月美国总统大选之后才会降息。

在过去一个月中，白银作为半工业金属的优势发挥得淋漓尽致，黄金价格创下新高，而铜价则领涨工业金属板块。从投资角度来看，白银交易价格远低于 2011 年 4 月创下的 50 美元的历史最高水平，因此，与不断创下新高的黄金相比，白银更容易成为某些投资者的选择。未来几年全球电气化带来的铜需求增长，以及对矿业公司能否满足需求增长的担忧，推动铜价在本月创下历史新高，但我们认为铜价暂时还处于缓冲期。

从白银来看，我们可以看到相同的供需动态，这增加了额外的支撑层。如前所述，最近白银价格终于突破了 30 美元，这有助于引发关注动能的交易商的新一轮买盘。与黄金相比，地缘政治在白银方面发挥的作用较小，各国央行为了去美元化储备，一直在大量囤积黄金。

白银的波动性往往比黄金更大，其关系可以通过黄金白银比率进行交易，该比率最近从 1 月份 92 以上的高点跌至 2021 年 8 月的低点 72.70 盎司白银兑 1 盎司黄金。这表明，虽然白银大部分时间都与黄金同向，但涨跌速度往往要快得多。白银面临的最大短期风险是技术和/或基本面前景的变化，这可能会引发投机者的大举多头清算。

现货白银（周）

谷物板块本月仍有望录得 6.5% 的涨幅，从而实现三个月连续上涨，涨幅主要受芝加哥和巴黎小麦价格上升推动。这两个地区的小麦价格自 3 月份触及多年低点后强劲反弹，结束了近两年的跌势。小麦价格从 2022 年 5 月俄乌战争后创下的历史高点下跌了近 60%。

虽然在此期间价格下跌是由连续两年的丰收引发的，尤其是在世界最大出口国俄罗斯，但近期价格反弹则是受到对天气状况的担忧所推动，不仅在俄罗斯，而且在欧洲主要产区和乌克兰，五月将迎来有记录以来最干旱的月份。

价格上涨的最大原因是俄罗斯产量预期大幅下调，干旱和霜冻导致今年产量从上个月估计的 9300 万吨降至目前的 8200 万吨。从这个角度来看，仅在一个月内，俄罗斯的产量预期就被下调了与去年全球最大的小麦买家之一埃及全年进口量（约 1100 万吨）相当的数量。

未来几周，市场将密切关注俄罗斯南部和乌克兰的天气图，以寻找天气好转的迹象，但目前天气图仍显示天气干燥。然而，鉴于目前美国作物收成良好以及俄罗斯作物收成可能好转的前景，现在敲响警钟还为时过早，但全球小麦总库存水平可能在下个季度降至九年来的最低水平，这也凸显出天气变化越来越剧烈可能对小麦、咖啡、可可、橄榄油和橙汁等主要粮食产品的生产产生影响。