宏观展望月报：“不惜一切”的魔术把戏即将上演

尽管中国一些经济数据疲软，但所有这些数据都证实了中国经济对贸易战的影响呈现出弹性。我们认为，中美之间的贸易休战至少会持续到夏末，但很明显，目前双方还没有达成最终贸易协议的迹象。而大阪协议造成了一个很大的误解。据知情人士透露，中国从未明确承诺购买美国农产品，且这要取决于达成协议的进展。只要两国都能设法减轻贸易战带来的宏观经济影响，双方达成贸易协定的可能性就接近于零。所有投资者都应该问自己一个问题：哪个国家更能扛得住贸易战带来的痛苦？先倒下的那个国家就是会做出让步的国家。截至今天，我们尚不能知晓答案是中国还是美国。

世界其他地区：情况非常复杂

美国方面，最新公布的6月份数据普遍好于预期，表明经济增长加快：失业率接近50年来低点，远低于自然失业率（NAIRU）；通胀预期缓慢上升；零售销售额连续两个月强劲增长；ISM制造业达51.7，生产和就业均出现增长。但由于全球贸易前景黯淡，6月工业生产数据再次走低，仅同比增长1.3%。未来几个月，投资者需要关注与通胀上升有关的风险，这可能会在薪资低增长的情况下抑制美国家庭的购买力。为此，我们研究非常规指标，以便发现通胀压力的早期信号。比如，我们研究迪斯尼乐园游客增长率，该数据过去一直是反映经济活动的可靠指标。根据初步数据，今夏可能是十多年来美国迪斯尼乐园游客增长最慢的夏天之一。很明显，票价上涨，最终影响了游客人数。这也是今年夏天四分之一的美国人取消了休假计划的一个原因。我们担心，这可能是通胀开始上涨的早期迹象，如果持续下去，那未来几个月需要美联储给予更多关注。

欧洲方面，前景更令人担忧，主要是因为德国经济萧条。欧元区经济意外指数仍然处于负值区间，为-8.8，并且没有任何改善的迹象。7月欧元区Sentix投资者信心指数下降至-13，而德国投资者信心指数更是低至-16。今年已过半，但仍没有迹象显示德国制造业即将复苏。相反，最新公布的数据，包括ZEW经济景气指数，显示2019年下半年德国经济衰退风险上升。德国仅剩的希望是国内需求弹性能够带动服务业继续保持积极扩张。

未来几天市场聚焦多家央行会议

展望未来，我们都知道市场主要焦点将放在本月底的多家央行会议上。这将确认我们是否处在一种全新的货币和经济模式，在这种模式中，中性利率非常低迷，2008年之后央行使用的非常规政策工具已经变成常规工具。

这次非常独特的是美联储和欧洲央行都准备先发制人。欧洲央行采取这种行动，是出于较多基本面因素的考虑（德国面临经济衰退风险，且欧元区通胀疲软），但美联储这样做就令人生疑。美国的宏观经济状况还不至于需要降息，特别是考虑到美联储极为“依赖经济数据”。美国经济形势相当好，但似乎美联储计划放松货币政策是出于其他考虑因素：

• 鲍威尔在近期的讲话中隐隐证实，美联储必定是已经放弃了这轮加息周期，目前在尝试扭转去年12月加息后的局面，这次加息越来越像是货币政策上的一次错误。
• 美联储一直以来都会将全球经济纳入考量，但这次它似乎才是全球经济中的主导因素。在鲍威尔对国会发表的简短证词中，他多次使用“不确定性”和“风险”这两个词，特别关注全球因素，与之前的周期相比，这就是变化之所在。

截至发稿，联邦基金期货价格显示，北京时间周四凌晨美联储降息25个基点的可能性为70%，降息50个基点的可能性为30%。我们预计，美联储这次将降息25个基点，如有需要，将于9月再次降息。我们收到了很多客户关于这次很可能出现的降息带来的影响的问题。传统观点认为，加息后的首次降息利好股市，但并非总是如此，美联储上两轮首次降息后就出现了例外。此外，有两个因素会抑制股市强势反弹：市场已经基于美联储降息25个基点的预期定价，更重要的是，在量化宽松环境中，基于量化宽松前的历史预测市场反应可能无效。

最后，正如过去十年中多次出现的那样，美联储和欧洲央行可能会避免出现货币政策分歧，以避免在特朗普政府引发货币战争的当口对汇率产生负面影响。欧洲央行最新会议纪要提到，对于再次放宽货币政策的计划，理事会之间“普遍同意”，提及“加强前瞻指引，恢复净资产购买和下调政策利率”。我们认为，欧洲央行更有可能在9月12日而非7月25日的政策会议上调整货币政策。这可能是受通胀疲软影响，但该行可能主要还是担心德国经济前景恶化的问题。我们预计，该行先会略微调整利率，将负存款利率进一步下调。然而，由于这项调整带来的影响可能不太大，欧洲央行将需要采取更激进的措施，特别是通过将发行人购买的债券占有率上限从目前的33 %上调至50%，来放宽其量化宽松计划的限制。这是量化宽松无限制的时代。