WCU：受到能源危机提振 大宗商品价格无惧经济复苏担忧

除了价格导致的需求破坏以及能源/电力成本上升对消费者可支配收入的影响，中国房地产市场发展也出现了放缓，中国工业生产产量下滑，我们认为，这些因素可能会适当减缓未来几个月大宗商品价格的进一步上涨。

通胀仍是一个热门话题，通胀保护债券和普通债券之间的价差经过数月的区间波动后开始逐渐走高，反映市场对美国未来五年通胀预期的美债盈亏平衡收益率达到3%，超过了2005年的最高水平。如果10年期美债盈亏平衡收益率升至2.70%有助于将实际收益率保持在1%左右，从而为黄金市场提供支持。目前黄金市场日益受到来自加密货币市场的挑战竞争，尤其是在本周首支比特币期货ETF在美国推出之后。

由于全球能源危机和中国积极落实环保政策，本月工业金属价格录得最大涨幅，但需求仍然坚挺。在上周创下历史新高后，追踪六种金属的LME金属指数本周回落。中国政府对煤价的限制对铝和锌等高耗能金属价格都产生负面影响。然而，上周LME监测的可交付铜库存迅速减少，推动可立即交货金属价格飙升。

基准3月期远期铜合约周一触及10450美元/吨的5个月高点，现货价格涨势更猛，一度出现了较期货1100美元/吨的溢价。近几周连续出现的大量订单造成可即刻交付的铜存货跌至14150吨，为1974年以来的最低水平。与此同时，上海期货交易监测的库存已降至4万吨，为2009年以来的最低水平。

几个月来，市场对中国经济增长，特别是中国房地产市场健康状况的担忧，导致铜价窄幅震荡，但近期在外汇控制供应趋紧的情况下一度涨破区间，铜价可能会企稳后打破5月份创下的历史高位，高品位铜已经出现了4.45美元至4.52美元每磅的价格支撑。

贵金属：工业金属价格上涨、美元疲软和通胀预期上升相结合，白银价格被推至五周高点，同时，金银价比从月初的80上方回落至74以下。由此可见，金价的上升是受到其他金属推动，而非基本面原因。尽管美联储官员暗示不会急于加息，但金价尚未找到足够势能突破1835美元的关键阻力位。

美元在9月份遭遇很大阻力，涨势暂缓，经过数周的投机性买盘，美元兑一篮子IMM货币期货升至两年高点，美元走势正经历反转迹象。一旦走势完全逆转，盈亏平衡收益率的上升和负实际收益率会制造足够势能，技术型基金会开始重新买入。

与此同时，随着近期股市波动性下降，基金经理并没有太多动作，这降低了对资产组合多样化的需求。投资者对黄金关注的下降可以充分反映在矿商与黄金现货价格的对比。当投资者更看好黄金时，他们倾向于购买矿商（比如GDXETF）作为对冲。当情况正好相反时，他们更乐于持有实物黄金或跟踪现货金价的ETF。目前，这一比率仅比2015年的低点高出13%，比2006年创下的峰值高点低87%。

滞胀代表了通胀与增长放缓同时出现，并通常可以为黄金价格提供支撑。值得注意的是，在前两个滞胀时期，金价与联邦基金利率同时上升。随着货币政策的收紧，市场最终可能不得不重新思考目前黄金价格遭到的负面影响。

欧洲天然气和电力价格在10月初飙升后大多出现盘整，但仍是当季平均价格的5倍，很可能造成整个地区遭遇经济困境，同时，高耗能行业缩减生产也可能损害经济增长。随着北半球持续降温，能源市场在冬季寒冷时仍会面临价格飙升的风险。近期在中国政府的干预下，煤炭价格暴跌了25%，至少能暂时缓解人们对煤炭价格失控的担忧。

随着中国电力危机出现缓解迹象，燃煤电厂也更愿意增加发电，市场开始更多关注欧洲的液化天然气前景。总体而言，欧洲冬天供暖局面仍然严峻，除非高油价扼杀需求，或者今年出现暖冬天，或者（最重要的是）俄罗斯决定输送更多的天然气。然而，俄罗斯是否愿意输送更多天然气最终很可能会取决于德国能多快批准有争议的北溪2号管道。有鉴于此，全球能源价格似乎将继续走高，天然气对石油的替代为供暖用油、柴油、丙烷等几种燃料产品提供了价格支撑。

原油价格连续六周上涨，可能是由于美国天然气和煤炭价格暴跌失去动能所致。从技术角度来看，布伦特原油和WTI原油双双达到超买区间，对冲基金将净空头，触发期待已久的获利回吐。根据截至10月12日当周的最新《交易员承诺报告》，对冲基金将全球基准布伦特原油的敞口削减了10%至3亿桶，不到2018年创纪录的6.32亿桶的一半，而当时的布伦特原油原油价格高于80美元/桶。

与此同时，WTI原油价格升至2014年以来的最高水平，WTI原油期货的重要交割中心库欣（Cushing）的库存迅速降至2018年低点，远低于平均水平。因此，期货曲线进入期货贴水，供需紧张造成现货价格高于远期价格，最近两个12月期货合约之间的价差为10.4美元/桶，而上一次出现这一水平是在2013年。

在我们10月5日发布的2021年第四季度展望中，我们把布伦特原油的目标区间提高了10美元至75美元至85美元之间，目前价格已经上行至这一区间的高边界，而且目前北半球尚未进入冬季，欧佩克+也并没有采取额外行动，市场供需可能进一步收紧，我们预测油价仍然具有上行风险。然而，对冲基金一直在抛售原油，这一现象需要额外关注，因为这种做空势能等于抹去了"纸原油"市场的主要需求。

阿拉比卡咖啡豆的售价持续在2美元/磅左右徘徊，比前五年的平均价格高出75%。近几个月来，随着全球需求上升、巴西天气恶劣影响收成、供应链中断等问题都造成了需求强劲复苏。巴西9月份的咖啡出口为四年以来最疲软的一个月，因为集装箱和运力的紧缺导致运价节节攀升，同时ICE交易所监控的库存水平则不断下降（尤其是欧洲仓库的库存），由于运输延迟导致烘焙商转向他地寻找生豆。

由于全球港口和集装箱短缺情况预计将持续至2022年，短期的价格影响因素再次回到南美气候。如果今年还会出现去年袭击欧洲大陆的拉尼娜现象，则可能咖啡豆会获得足够价格支撑。

铁矿石价格在7月至9月间下跌了一半，此后一直稳定在每吨120美元左右。鉴于中国通过限制钢铁生产来减少污染，以及对该市场房地产业的担忧，铁矿石短期的价格前景可能还会受到抑制。随着需求前景受到挑战，短期的价格走势还要取决于淡水河谷、必和必拓和力拓这三大生产商是否能够控制产量。到目前为止，三巨头均给出了削减出货的指引，有助于避免铁矿石成本价格暴跌（目前该价格略低于每吨50美元）。