债券,做多债券
Steen Jakobsen
首席投资官
摘要: 由于实际利率过于乐观,我们面临三种情况:将利率锁定在周期高点的机会、政府为保持经济运转而过度干预、经济的彻底重启。
我们正处于将利率锁定在周期高点的千载难逢的机会,或者正处于一个将全面转向熊彼特(Schumpeter)时刻的拐点,即通过政府的过度干预来实现经济政策的创造性破坏。
机遇还是毁灭?听起来似乎是一个简单的选择。但问题在于,机遇是建立在国家干预主义基础上的失灵市场和经济模式的复杂函数,而熊彼特的创造性破坏则是经济与社会演变的自然过程。
我们面临三种不同的情况(括号内为相应概率):
- 机会(50%):全球确实达到了政策利率的峰值;
- 政府不自量力(35%):不断加强干预与监管,以维持旧模式下的经济运转;
- 创造性破坏(15%):重启经济,以市场为基础进行分配,接受完整的经济周期。
机遇
由于实际利率过于乐观,我们认为有融资需求的行业和消费者将受到冲击。海上风电开发商等绿色转型公司的倒闭潮已经开始,因为在当前利率下,其项目经济价值已大幅缩水。
随着疫情期间的储蓄消费殆尽,信用卡、抵押贷款以及汽车等成本支出是历史平均水平的两倍,使得消费者必须放缓消费。
此外,还存在流动性事件的风险,因为各国政府继续以较快的速度发行债务,使得传统信贷购买者的债务膨胀,出现“水下债权”,即面值高于市场价值。
我们认为,经济放缓和流动性事件同样可能发生。
政府过度干预
将政府过度干预写成未来事件有点讽刺,因为它已经发生了。新法规数量令人担忧,不在于其意图,而在于其执行,其繁文缛节无穷无尽。
欧盟将从 10 月 1 日起引入碳边境调整机制,这其实是一个古老而经典的保护主义税收壁垒的贸易术语。绿色转型和ESG指标是政治家和各国央行的热门话题,他们希望被视为“在做某事”,而在这个过程中,他们扭曲了私营部门的解决方案和倡议。且尽管未能带来实质性改变,他们仍会辩称“问题不在于对法规和政府政策关注过多,而是相关法规与政策太少了!”
任何没有生产力的事情都会失败,除非政府人为地让它们存活下来。这是一种非常有可能发生的情况。
打压私有资本及其积极性从来不是一个好主意。这将导致赤字上升,债务水平不可持续,并使得从资本到价格的各个方面的成本最大化。反观价格、租金以及收益率曲线控制,政客们集中引导经济以协调和 "保护 "选民。在这种情况下,美国10年期国债的最终利率将走高,可能达到500-550个基点。
创造性破坏
自由主义经济学家继续回归熊彼特创新理论,反复通过创新和更具生产力的方法来重新组合生产要素并持续优化。同时,这样的“危机”为经济复苏奠定了新的基础。
这里的风险可能需要从不断加剧的不平等中激发出来,包括在年轻一代和老年一代之间、中小企业和跨国公司之间、富人和穷人之间的不平等。经济模型有可能会转向这种情况。太多的政治资本被投入到当前的信念中,即不惜一切代价保持一切稳定,避免衰退。
选民的态度可能已经明确。 目前,右翼(尤其是在欧洲)的民调支持率正在上升,因为他们致力于个人而非政府。
这很像 20 世纪 80 年代,当时阿瑟·拉弗的供给经济学成为经济学热潮。2008 年金融危机后,辜朝明引入了资产负债表衰退的概念。时至今日,谁又将成为经济学家们讨论的焦点?阿瑟·拉弗和辜朝明!
20 世纪 80 年代是 70 年代大政府价格管制、高能源价格、布雷顿森林体系(Bretton Woods)解体、高工资、通胀以及货币贬值的解药。
需要注意的是,我们每个人都需要做的事情是根据“下一个周期通常与当前周期相反” 这一理论,找出下一个周期是什么。
也许正确的答案是我们将在未来十年内看到这三种情况:机会,政府的过度干预,以及最终过渡到熊彼特的创造性破坏。
我们认为世界希望而且可能能够再延长一个周期。但为使当前经济模式在循环一次,现在必须“保护”每个个人及每件事物。这意味着资本成本不能再继续攀升,否则我们将直接进入熊彼特时刻。