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股票观察:股市抛售结束了吗?

Peter Garnry

股票策略主管

摘要:  由于几个基本面因素,周四,美股继续暴跌。在交易之前,先分析一下后市。


我们对全球股市的观点如下:

  • 周三,标准普尔500指数遭遇抛售,并没有具体的触发因素,但正如我们一直说的,多重风险正在逼近。然而,当日尾盘最后一个小时的急剧下跌,很可能是受多种市场结构动态的影响。正如2月暴跌时所见,周三恐慌指数VIX也出现飙升,导致做空波动性策略遭受损失;当日尾盘的对冲交易可能转向了三角形对冲,标准普尔500指数期货出现了这种情况,推升了市场压力。

VIX的大幅波动,也触发了风险管理决策(对冲股票风险),导致市场进一步抛售股票。散户投资者目前持有的股票敞口创十余年来最高,因此一些散户恐慌情绪可能加剧了抛售压力。最后,量化基金可能会在购买价值股的同时抛售动量股,资金从动量股向价值股轮动,由于动量股(目前其中很大一部分来自医疗保健和科技板块)占的指数权重较大,因此也推低了美股。

正如本文结尾的图表所示,在目前的估值水平下,美国股市的预期实际回报率相当低,所以我们目前对美国股市维持看跌态度。

  • 意大利是一颗定时炸弹,如果该国新民粹主义政府一直跟欧盟作对,那该国对于欧洲而言,就是新一代的雷曼兄弟。目前,欧盟政客们的应对手段很高明,他们让市场约束意大利,并希望意大利政府认识到如果该国不能控制好该国财政,那将承受不起扩张性财政政策。请记住,法国银行业对意大利有大量风险敞口,因此在意大利局势失控的情况下,欧洲核心区域也将面临传染性风险。
  • VIX曲线倒挂,位于24附近,短期而言是利空股市的信号。如果拟合关于标准普尔500指数每日回报率的自上世纪90年代初以来的隐马尔可夫模型(使用10个状态),那么结论是VIX读数22是市场从中性转向负面的开始(VIX高于22的状态的回报预期均为负)。
  • 中美贸易战似乎出现升级,双方都不想示弱。我们认为,明年元旦前双方都难以达成协议,这样一来,从明年1月1日起,美国对中国2000亿商品的关税率将从10%上调至25%。这将令经济环境和企业盈利前景恶化。
  • 风险平价基金惨遭“血洗”,尽管周三债券获得买入,但仍然出现下跌。我们盛宝内部研究显示,新版资产配置机制可能逐渐浮出水面,其中股票和利率呈负相关(就像1970年代和80年代那样)。在这种环境下,股票和债券会频繁波动,使得资产配置更加困难。人们可能会愤世嫉俗地说,由于协方差结构,资产配置是过去25年来最容易的游戏。如果我们重回旧机制,投资者将不得不提高他们的资产配置水平来对抗被动的基准。
  • 欧洲经修正的盈利开始倾向于负面。不过,总盈利预估显示,分析师预计欧洲盈利增长8%。不过,鉴于国际货币基金组织(IMF)本周初下调全球经济增速和周四德国公布的经济数据,上述分析师的预期实在是太乐观了。经济环境不会像以前那样利好股市。
  • 利率正在上升,但最重要的问题是,市场结构变化拐点何时来临。目前的利率水平,令新兴市场痛苦不堪,欧洲和美国一些房地产市场也显示出疲软迹象。美联储主席杰罗姆·鲍威尔最近表示,目前远未达到中性利率;如果这种观点成立,且美联储继续收紧货币政策,那我们认为,美联储很可能会犯政策错误,从而引发金融市场调整。记住:推高贴现率会降低未来现金流的现值。因此,如果预计现金流的增速能抵消贴现率上升的负面影响,那金融资产将出现贬值。
  • 特朗普增加了对美联储的批评之声,称美联储疯了,并暗示利率不应该再往上调。这是民粹主义者的阴暗面:他们想要控制一切,甚至是中央银行(看看匈牙利和土耳其)。
  • 如果利率继续上升,那短期债券是唯一的避风港(比如一至三年期政府债券)。好消息是,只要涨势得到控制,投资者仍然可以在利率上升的情况下获得正回报。
  • 我们认为价值股将迎来反弹,因贴现率提高对成长股的影响大于对价值股的影响。这是因为成长股的大部分价值来自未来的现金流。下面用债券作类比,您可以将成长股看作一种比价值股到期日更晚的资产,因此正如债券一样,随着利率上升,到期日最晚的股票受到的冲击最大。
  • 我们还没有讨论悲观预期和厄运。公平而言,我们盛宝的Stronghold投资组合仍然持有相当数量的风险资产,如股票。不过,近期的走势确实表明,应降低股票敞口。然而,与未来10年的债券相比,股票的实际回报预期仍然更高,这为股票增加了一些支撑。当芝加哥联储国家活动指数与美国领先指标呈负相关时,下一次危机就会爆发。在那之前,我们看到的都只是“餐前小吃”。
  • 最令人沮丧的展望是,按照美国股票和美国总固定收入(政府和信贷)的当前估值水平,预计未来10年年度实际利率回报率分别为1.9%和1.7%。虽然仍然是正值,但数字显然偏低。假设通胀率为2%,预期名义回报率为3.9%和3.7%,因此按照标准的60/40投资组合来看,未来10年预计的年化名义回报率为3.8%。这与许多家族企业、捐赠基金和养老基金的长期预期值相差甚远。

那么,股票抛售还会继续吗?鉴于上述所有事实,当然可能。注意观察VIX水平:如果它保持在22上方,则利空股市,如果跌至22下方,则考虑采用短期均值回归策略或进行抄底。

请注意规避风险。

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来源:彭博社、盛宝银行
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